Lo studio delle dinamiche del prezzo dell’oro esige la distinzione fondamentale tra il breve e il lungo periodo.
L’evidenza empirica mostra che nel lungo periodo l’oro costituisce una buona difesa contro l’inflazione. Si tratta del bene rifugio per eccellenza e pertanto nei portafogli dovrebbe sempre figurare una certa quota di oro per la diversificazione dei rischi.
Considerando i 50 anni che vanno dalla dichiarazione di inconvertibilità del dollaro in oro nel 1971 al 2021, si osserva che il prezzo in dollari del metallo prezioso è cresciuto ad un tasso medio annuo superiore all’8%, rispetto ad un’inflazione americana di circa la metà.
Un anno fa il prezzo dell’oro aveva mostrato una performance eccezionale, con quotazioni a pronti di 1789,55 dollari per oncia e a tre mesi di 1815,80 (quotazioni 8 luglio 2020). Un premio quindi della quotazione a termine su quella a pronti del 5,9% in ragione annua. Nella determinazione di questa struttura di prezzi agivano senz’altro fattori come, ad esempio, le conseguenze economiche della pandemia con cadute pesanti del PIL.
A distanza di un anno, la situazione appare diversa sia a causa della realizzazione dei piani vaccinali che delle ingenti risorse finanziarie messe in campo per fronteggiare le conseguenze economiche della pandemia. Ricordiamo solo i 750 miliardi di euro stanziati dall’Unione Europea con il Recovery Fund e i circa 6 mila miliardi di dollari stanziati dagli Stati Uniti d’America per le diverse misure.
Il 18 giugno del 2021 la quotazione a pronti dell’oro era di 1763,90 dollari per oncia, con una diminuzione in un anno di circa l’1,4%.
Le quotazioni a termine dell’oro dipendono dall’azione degli arbitraggisti e degli speculatori. Gli arbitraggisti guardano i rendimenti delle attività finanziarie alternative e si coprono contro il rischio delle variazioni dei prezzi dell’oro. Gli speculatori scommettono invece sulle differenze tra le quotazioni a termine dell’oro e i prezzi a pronti attesi alla scadenza del termine.
Con una quotazione a pronti dell’oro di 1785,55 dollari per oncia e a tre mesi di 1815,80 che abbiamo prima visto, all’arbitraggista conviene acquistare oro a pronti e venderlo a termine con un guadagno lordo del 5,9% in ragione annua. A questo guadagno lordo occorre detrarre il rendimento alternativo in dollari che poniamo al 2% annuo. In questo modo l’arbitraggista ha un guadagno netto di circa il 4% annuo senza correre alcun rischio. Possiamo vedere il 2% anche come il costo che l’arbitraggista deve pagare per finanziarie l’acquisto dell’oro a pronti. Nel nostro esempio, l’arbitraggio spinge il prezzo a pronti dell’oro verso l’alto e quello a termine verso il basso, fino ad arrivare ad una differenza del 2% in ragione annua tra le due quotazioni. Si tratta della teoria della parità dei tassi di interesse o, nel nostro caso, del tasso di interesse perché l’oro presenta un tasso di interesse nullo come nel caso della moneta.
Dobbiamo poi considerare l’azione degli speculatori sul mercato a termine dell’oro. Supponiamo che gli speculatori si attendano un prezzo a pronti alla scadenza del termine di tre mesi di 1850 dollari per oncia. Sulla base di questa aspettativa, gli speculatori possono acquistare dagli arbitraggisti oro a termine ad un prezzo di 1815,80 dollari per oncia, con un guadagno atteso del 7,5% in ragione annua.
La risultante dell’azione degli arbitraggisti e di quella degli speculatori determina il prezzo a termine di equilibrio dell’oro. Tale prezzo di equilibrio tenderà a posizionarsi tra il prezzo a termine di parità per gli arbitraggisti e il prezzo a pronti atteso alla scadenza del termine da parte degli speculatori. Tutto dipenderà dalle elasticità delle funzioni di domanda e offerta a termine dell’oro da parte degli arbitraggisti e degli speculatori. Se la funzione degli arbitraggisti è infinitamente elastica, il prezzo a termine di equilibrio dell’oro, nell’ipotesi di elasticità normale della funzione degli speculatori, sarà uguale al prezzo a termine di parità. Nel caso invece di una funzione degli speculatori infinitamente elastica, il prezzo a termine di equilibrio dell’oro sarà uguale al prezzo a pronti atteso alla scadenza del termine, nell’ipotesi di elasticità normale della funzione degli arbitraggisti.
Terminiamo la scheda con l’analisi dei fattori di breve termine del prezzo dell’oro. Ne consideriamo due: il tasso di cambio del dollaro rispetto all’euro; il tasso di interesse reale (al netto dell’inflazione) del dollaro. L’evidenza empirica mostra che il prezzo dell’oro tende a diminuire quando si apprezza il cambio del dollaro rispetto all’euro. In caso contrario, il prezzo dell’oro tende a salire. Il rendimento in termini reali del dollaro mostra una correlazione inversa con il prezzo dell’oro. Quando aumentano i rendimenti sugli impieghi nella moneta americana, o c’è un’aspettativa di aumento, le preferenze si spostano verso le attività in dollari e diminuisce la domanda di oro. Cala quindi il prezzo dell’oro e tende ad apprezzarsi il tasso di cambio del dollaro rispetto all’euro.
Di tutto questo abbiamo evidenza proprio in questi giorni. L’inflazione americana è risalita negli ultimi mesi, molto più di quella europea, innescando l’aspettativa di un aumento dei tassi di interesse da parte della Federal reserve americana. Parallelamente osserviamo un apprezzamento del tasso di cambio del dollaro sull’euro e una diminuzione del prezzo dell’oro.
Giovanni Scanagatta
Roma, 21 giugno 2021